최근 사모펀드(PEF) 운용사 한앤컴퍼니가 쌍용C&E의 신용도에 부정적인 영향을 미칠 수 있다는 시장의 평가가 나왔다. 사진은 지난 3월 진행된 쌍용C&E 신규 사명 선포식. /쌍용C&E 제공

한국기업평가 "고배당 및 지배구조 가변성 우려"

[더팩트｜윤정원 기자] 국내 사모펀드(PEF) 운용사 한앤컴퍼니가 쌍용C&E(前 쌍용양회)의 신용도에 부정적인 영향을 미칠 것이라는 평가가 나왔다. 한앤컴퍼니는 자회사인 한앤코시멘트홀딩스가 보유한 지분을 활용해 쌍용양회를 지배하고 있다.

한국기업평가는 지난 2일 쌍용C&E의 신용등급을 A로 평가했다. 시장지위, 입지 등에 기반한 우수한 사업안정성을 보유한 점, 영업현금흐름 창출 규모가 꾸준히 상승 중인 점 등이 이유다. 쌍용C&E는 국내 시멘트 시장 내 점유율이 24.3%(자회사 포함 2020년 내수 출하량 기준)에 달한다. 지난해 EBITDA(EBIT(영업이익)+감가상각비+무형자산상각비) 및 EBITDA 마진은 역대 최고 수준인 4253억 원, 28.9% 규모다. 올해 상반기에도 EBITDA 마진 28.5%로 양호한 실적흐름을 이어가고 있다.

한국기업평가는 쌍용C&E가 사업환경 개선 및 경영효율 제고에 기반, 양호한 수익창출력을 유지할 것으로 내다봤다. 부동산 가격의 강세가 지속되는 가운데 건축착공 면적이 증가하는 등 지표가 개선되고 있기 때문이다. 한국기업평가는 코로나19의 팬데믹 완화로 지연됐던 건설공사 진행이 가속화하는 점도 시멘트 수요를 높이는 요인이 될 것으로 내다봤다. 7년간 톤당 7만5000원으로 동결됐던 시멘트 기준단가가 지난 7월부로 7만8800원으로 인상된 점도 긍정적인 요인으로 평가했다.

다만, 한국기업평가는 쌍용C&E의 최대주주인 한앤코시멘트홀딩스의 재무부담이 신용도에 부정적인 영향을 끼칠 수 있다고 내다봤다. 앞서 한앤코시멘트홀딩스는 쌍용C&E 지분 인수자금 8940억 원을 출자금 5001억 원과 차입금 3939억 원으로 조달했다. 지난해 말 기준 한앤코시멘트홀딩스의 부채규모가 1조5000억 원 수준임을 고려할 때, 인수 이후 유상증자와 태평양시멘트(특수관계인 포함)가 보유하고 있던 잔여 지분 인수 과정에서 추가적인 차입조달이 이뤄졌을 수 있다는 이야기다.

한앤컴퍼니는 유한회사인 한앤코시멘트홀딩스를 통해 쌍용C&E 지분 77.68%를 보유하고 있다. /더팩트 DB

현재 쌍용C&E의 지배 구조는 한앤컴퍼니→한앤코시멘트홀딩스→쌍용C&E→쌍용정보통신 등 이하 계열사로 이어진다. 한앤컴퍼니가 한앤코시멘트홀딩스 지분을 32.8% 보유하고, 다시 한앤코시멘트홀딩스가 쌍용C&E 지분 77.68%를 쥐고 있는 형태다. 지난 2016년 4월 한앤컴퍼니가 일본 태평양시멘트로부터 쌍용C&E를 인수하면서 1조3000억 원에 인수하면서 최대주주가 한앤코시멘트홀딩스로 변경됐다.

한앤코시멘트홀딩스가 최대주주로 자리매김하면서 쌍용C&E는 멈췄던 배당을 실시했다. 쌍용C&E는 올해 반기보고서에서 결산배당을 5회 연속, 중간배당을 13회 연속 실시했다고 밝혔다. 특히 2018년부터 쌍용C&E의 배당성향은 100%를 넘기면서 당기순이익을 초과하고 있다. 쌍용C&E의 배당성향은 △2018년 127.5% △2019년 162.5% △2020년 160.4% 등을 기록했다. 평균 배당수익률은 최근 5년간으로는 6.1%, 최근 3년간은 6.5%에 달한다. 올해 1분기와 2분기에 각각 553억 원에 달하는 현금배당을 실시했다.

이승구 한국기업평가 수석연구원은 "인수금융으로 인한 최대주주의 재무부담이 과다한 배당지급 등을 통해 쌍용C&E로 전이될 가능성이 있는 점은 신용도에 부정적으로 작용하고 있다. 사모펀드 대주주의 특성상 지배구조의 가변성이 높은 점 역시 신용도에 부정적 요인"이라고 말했다. 그는 "투자계획 및 배당성향을 감안할 때 차입금 상환을 위한 잉여현금(Free Cash) 창출은 당분간 제한적일 것"이라고 판단했다.

한 IB업계 관계자는 "현재 쌍용C&E의 밸류에이션은 배당성향에 대한 기대로 형성돼 있기 때문에 향후 한앤컴퍼니가 엑시트(자금회수)에 나설 경우 주가에 상당한 영향을 미칠 수도 있을 것으로 본다"라고 말했다. 다만 현재 한앤컴퍼니 측은 매각 의사가 없는 것으로 알려졌다. 한앤컴퍼니는 시장의 평가에 대해서도 말을 아끼고 있다.

한편, 쌍용C&E의 올해 2분기(연결기준) 영업이익은 793억2400만원으로 전년 동기 대비 12.7% 감소했다. 증권사가 예상한 900억7500만 원 대비 11.9% 낮은 수준이다. 쌍용C&E의 2분기 매출액은 4161억4700만 원으로, 전년 동기(3851억6100만 원) 대비 8% 증가했으며 이 기간 지배지분 순이익은 716억4100만 원으로, 전년 동기 대비 33.9% 증가했다. 지난 10일 종가 기준 시가총액은 4조3282억 원이다.

garden@tf.co.kr